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“十四五”时期中国金融改革发展监管研究

来源:未知
  

摘要:金融是现代经济的核心,是实体经济的血脉。党的十九届四中全会明确提出了金融业发展的重要指导方针:健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系,加强金融服务实体经济,推动经济高质量发展。要以此为目标,从构建服务于实体经济和科技创新的现代金融体系、完善现代中央银行制度、大力发展资本市场和完善金融体系功能、深化金融对外开放、防范金融风险、推进金融科技发展6个方面,加快推动我国“十四五”时期的金融改革开放和发展。
 
  关键词:“十四五”规划现代金融体系金融开放金融风险金融科技
 
  经过改革开放40多年来,我国各方面都取得了巨大成就,中国特色社会主义进入了新时代。伴随着中国经济的发展、市场的开放和改革的推进,中国的金融也发生了翻天覆地的变化。从以传统信贷业务为主导的单一金融业态,发展成为一个涵盖信贷市场、货币市场、资本市场、金融科技、财富管理、支付清算等多元化的金融业态。金融业态的多元化,推动了中国金融功能的转型升级和效率提升,逐渐从单一融资的金融功能发展成为融资与财富管理并重。金融风险也由改革开放初中期的单一机构风险(资本不足风险)演变成机构风险与市场风险并存的格局。金融监管模式与之相适应,也由“大一统”的模式历经“分业监管”到目前正在探索的功能监管模式。在过去40年的金融变革中,中国一直坚持市场化的改革方向,在资源配置方式、风险分散机制和监管模式改革等领域朝着现代金融方向推进,在开放和国际化方面秉承试错性探索的原则,并积极拥抱金融科技带来的变革。目前,中国金融已从改革开放之初的传统、落后的计划性金融,转变成初具现代化金融功能特征的市场化金融。中国经济是大国经济,中国也必须构建与大国经济规模、结构和特征相匹配的大国金融。因此,中国金融应该是开放的,具有强大的基于市场的资源配置、财富管理和风险分散功能相统一的特征。“十四五”规划时期,中国金融面临开放加速、金融科技实践的冲击,应延续市场化的方向进行结构性改革,顺应技术性特征和国际化趋势,探索适合中国的大国金融模式。
 
  中国的大国金融模式是要健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系,这既是党中央对金融业发展的指导方针,也是金融业发展的新任务。要以此为目标,从以下6个方面,加快推动我国“十四五”时期的金融改革开放和发展。
 
  一、构建服务于实体经济和科技创新的现代金融体系
 
  (一)存在的主要问题与原因
 
  (1)金融市场化深度有待提升。现代金融体系是高度市场化的体系。当前中国金融仍存在利率调控机制和传导机制不完善、人民币汇率市场化形成机制不健全、资本市场定价机制不通畅等问题。从利率角度看,中国金融市场对存贷款利率水平的显性管制已经解除,但是,利率市场化形成机制尚未真正建立,利率型政策调控工具效果有待加强,利率传导机制仍待完善,且市场化利率水平在资金定价过程中的影响力偏小。与此同时,金融机构对存贷款基准利率的依赖较强,自主定价能力偏弱,国有企业和地方政府预算软约束依旧明显。从汇率角度来看,近年来,人民币汇率改革主要强调了人民币在合理水平上基本稳定这一目标,并在此前提下尽可能推动其它目标的实现。然而,随着中国经济社会的发展,人民币的风险管理、跨境流动、国际影响力提升等需求变得越来越重要。解决这些问题的关键在于推进人民币汇率形成机制的市场化。从资本市场定价角度看,长期以来,受非市场化发行和退市制度、地方政府行政干预和隐性担保等因素的影响,无论债券市场还是股票市场都不同程度地存在着定价扭曲,并由此带来了金融资源配置效率低下、金融功能弱化等问题。
 
  (2)金融国际化范围亟待扩大。现代金融体系是开放的体系。开放不但使一个国家能够在全球范围内实现资源配置和风险分散,还能够通过相关制度和法治的建设,促进一国经济和社会的长期稳定发展,实现国家文明与现代化。当前,我国金融开放程度落后于经济发展程度,无法适应经济全面开放的要求,没有充分发挥好以开放促改革、以开放促发展的作用。
 
  (3)金融科技化程度有待提高。现代金融体系是科技创新驱动的体系,要求科技成为金融脱媒和金融开放之外推动金融发展的第三种重要力量。金融科技的力量在一定程度上打破了金融供给在时间、空间上的约束,提升了金融服务的质量、效率和可获得性,不仅独立形成了一种金融业态,还将帮助传统金融业更具效率地管理风险、拓展客户。当前我国金融科技在增加金融服务供给、提高金融效率、推动普惠金融、防范金融风险等方面仍有较大发展空间。
 
  (4)金融监管能力尚需加强。现代金融体系必须是能够识别并有效防范风险的体系。随着经济的发展,社会对金融服务的需求在发生变化,金融监管也应随着本国金融结构和金融风险的变化而做出应对。随着中国金融向现代金融体系转变,单一信贷资产逐渐发展为多元化金融资产,证券化资产占比将提升。这将导致风险的来源从资本不足为主转向资本不足和透明度不足双重风险并存。一方面,识别出具体的风险点帮助更好地完善金融监管;另一方面,不同风险互相扩散、交织,导致金融风险存在异变性和复杂性,给金融监管带来新的挑战。
 
  (二)总体思路
 
  提高金融服务实体经济的能力,是“十四五”规划期间中国金融改革的最终目标,因此,应当从满足微观主体的金融需求出发,设计好现代金融体系服务居民和企业的机制和结构;从提高资源配置效率、形成风险分散机制出发,建立健全开放、透明、高效的资本市场;从金融创新和金融安全角度出发,提升金融监管水平(吴晓求,2019b)。
 
  (1)加大金融服务实体经济力度,切实推动经济高质量发展。金融发展要不断满足经济社会发展和人民群众生活水平提升带来的金融需求变化,离开了实体经济需求,金融的自我发展是不可持续的(Buera and Kaboski,2012;刘伟,2018)。但是,随着经济社会发展、经济结构转型和居民财富增长,金融服务于实体经济的内涵也在不断发生变化。当前,中国金融要越来越多地向经济高质量发展和居民多样化财富管理的需求倾斜,越来越多地向科技创新型企业和消费类企业倾斜,越来越多地向民营企业和中小微企业倾斜。这就需要切实转变金融服务实体经济的方式,构建一个涵盖银行信贷、便捷支付、风险投资、债券市场、股票市场、衍生品市场等全方位、多层次的金融支持服务体系,更好地满足不同经济主体、不同风险特征的金融需求。
 
  (2)持续推进金融市场化改革,进一步完善市场化的利率决定机制。不断提升金融机构的资产管理能力和风险管理能力,加快利率衍生品市场的发展,大力培育金融市场基准利率体系,推进存贷款基准利率与金融市场基准利率并轨。持续推进汇率形成机制市场化,逐渐增强人民币汇率弹性,扩大外汇市场投资交易功能,逐步推进资本项目下的人民币可自由兑换,支持人民币在跨境贸易和投资中的使用,推动人民币国际化以及中国国际金融中心建设。改革和调整金融结构,加大直接融资比重,推动资本市场发展。
 
  (3)稳步推进金融对外开放。不断提高和拓宽外资金融机构的参与度,完善资本市场双向开放机制,提升跨境资本流动的便利度。加快形成涵盖金融机构国际化、人民币国际化、金融市场国际化的现代金融体系。大力提升国内金融机构的全球资产配置能力和风险管理能力,协调推进金融业对外开放的税收、会计、评级等配套制度,完善与金融业开放相适应的风险评估体系,健全跨境资本流动宏观审慎管理架构,提高可兑换条件下的风险管理水平。切实推进国际金融中心建设,完成从金融大国向金融强国的转变。
 
  (4)高度重视金融科技发展。充分运用现代科技成果创新金融产品、经营模式、业务流程,推动金融发展提质增效,进一步改变金融市场格局。利用大数据、人工智能、物联网等技术手段,改善金融服务的质量和效率。不断缩小数字鸿沟,服务长尾人群,缓解小微企业融资难、融资贵问题。防范技术壁垒、综合经营等引起的金融风险,加大金融消费者保护力度。
 
  (5)大力发展资本市场。要不断提高资本市场信息透明度,全面推行证券发行注册制度,完善证券交易制度,健全退出机制。加大资本市场对外开放力度,优化投资者结构,引导更多中长期资金进入市场。提高资本市场定价效率,培育资本市场的财富管理功能。完善多层次资本市场体系建设,提升资本市场支持关键核心技术创新和服务实体经济的能力。
 
  (6)加快推动金融监管框架和制度变革与创新,更加关注透明度风险。实现微观审慎监管与宏观审慎政策的有效协调配合,特别关注微观审慎监管与宏观审慎政策的衔接与可转换性。充分利用监管科技手段,建立智能动态的金融市场监测系统和金融风险防控系统,加强新型金融风险的识别与防范,提升金融监管的实践效果。进一步健全与完善“一委一行两会”的金融监管体制,加强国际协调,确保不发生系统性金融风险。
 
  二、完善现代中央银行制度、健全市场化利率形成机制
 
  (一)存在的主要问题
 
  (1)央行的专业性地位和政策制定与施行中的独立性有待提升,货币政策稳定性与连续性不足。央行货币政策目标较多,多重目标之间的权重不甚清晰。央行承担较多刺激经济增长、促进就业和维护金融稳定等长期任务,使得市场对货币政策的短期预期不稳定,增大了经济波动性。央行在政策制定和施行中的独立性尚显不足,使得政府债务货币化冲动有所增强,加大了未来系统性风险集中爆发的可能性。
 
  (2)基础货币投放主动性尚需加强,投放工具仍需丰富。被动投放基础货币仍然占据较大比例,货币市场短期调节工具需要进一步充实,短期国债市场深度不足,制约了回购交易开展。结构化投放工具效果有限,实施过程中存在监管套利现象。
 
  (3)基准利率市场化程度有待提高,反映市场资金真实供求的能力有限。贷款基础利率(LPR)报价以中期借贷便利(MLF)操作利率为基准加点形成,而MLF的形成过程中,行政干预存在较大影响,导致MLF的市场化程度不足,没有完全反映市场出清的利率水平,进一步导致银行贷款成本与流动性不完全匹配,资金市场存在一定程度的扭曲。
 
  (4)货币政策定向调控能力有限。货币政策用于调节经济结构具有一定局限性。市场经济条件下,资金会存在由低收益部门流向高收益部门的激励。定向货币政策往往只能在初期取得一定的短期效果,随后政策效果会由于资金市场化流动和监管套利而减弱。
 
  (二)改革的目标与重点
 
  货币政策目标应聚焦主次,增强央行独立性。央行应以币值稳定为首要目标,其次考虑经济增长。货币政策主要作为短期稳定器,不应过度作为长期工具使用。防范化解风险应通过专门的金融稳定工具实现。货币政策应用于推迟债务风险爆发时,应当明确退出时间表。要进一步增强央行独立性,从体制机制上逐步减少对货币政策的干预,赋予央行独立决策利率、货币供应量等重要中间目标的能力(Stein,2012)。
 
  (2)优化基础货币投放结构和抵押品结构。根据经济运行状况,合理确定基础货币结构。首先通过降低存款准备金率增加货币乘数,释放流动性资金。存款准备金率降到较低水平后,再通过央行增持有价证券增加基础货币投放。央行直接持有的国债规模增加不宜过快,防止赤字过度金融化。
 
  (3)加快推动数量型货币政策向价格型货币政策转型,完善市场化调控机制。要逐步实现数量型中间目标到价格型中间目标的转变,通过公开市场操作调整基准利率并传导到终端利率。合理选择市场化基准利率,考虑将基准利率从MLF利率改为银行间回购定盘利率(FDR利率),并将其统计范围扩展到全部金融机构,提高基准利率地位和市场认同。要尽快消除存贷款利率与货币市场利率“双轨并行”的格局,择机将存款利率与货币市场基准利率挂钩。
 
  (4)加快货币市场子市场建设和货币政策工具创设。要加强利率工具在基础货币价格形成中的作用,建设数量型与价格型并重的多维度货币政策工具体系。适当考虑超额准备金利率的使用。
 
  三、大力发展资本市场,完善金融体系功能
 
  (一)存在的主要问题与原因
 
  (1)资本市场核心功能需要重新定位。长期以来,中国资本市场片面强调为企业提供融资服务,而忽视了其他功能的发挥。然而,当财富管理功能无法实现的时候,市场缺乏必要的活力与韧性,融资功能的发挥也大打折扣。随着居民财富的积累和人口老龄化速度的加快,居民家庭快速扩张的财富管理需求与资本市场整体的低投资回报率之间的矛盾日益突出。资本市场迫切需要满足居民日益增长的家庭财富管理需求。与此同时,市场定价能力薄弱导致大量资金沉淀在盈利能力低下的企业中,资源优化配置的目标难以有效实现。资本市场需要从重视单一的融资功能过渡到融资、财富管理和资源优化配置三者并重的阶段。
 
  (2)上市公司质量亟待提升。中国资本市场上市公司的质量整体偏低,体现为企业整体盈利能力较低、成长性以及成长的持续性不足。从证券发行的角度看,在审核制的框架下,企业发行上市的标准过于关注其当前和历史的财务指标,对企业未来发展潜力缺乏有效的评估。过高的发行门槛导致上市资格成为一种稀缺品,进而阻碍了退市机制的顺利运行,资本市场难以真正实现“优胜劣汰”。从公司治理角度看,由于缺乏有效的外部监督机制和有力的淘汰机制,控股股东掏空上市公司的事情时有发生,公司价值遭受损害。
 
  (3)投资者结构有待进一步优化。中国股票市场上个人投资者规模庞大,整体理性程度偏低,交易行为很大程度上受到个人情绪的干扰。这种情绪驱动的交易活动加大了资产价格的波动,降低了资产价格的信息含量。当非理性交易成为市场普遍存在的活动时,由此带来的噪音交易风险就成为市场一类重要的风险来源,进而影响理性投资者的套利行为,降低市场有效程度。与此同时,当投资者非理性程度较高时,上市公司有更大的激励去迎合投资者而不是专注于公司业务的发展和长期盈利能力的提升,这对资本市场整体发展会造成根本性的影响。
 
  (4)资本市场透明度监管有待进一步提高。对于资本市场而言,透明度是其生存和发展的基础。中国资本市场虚假信息披露、操纵市场、内幕交易等违法违规行为相对严重。究其根源,一是资本市场的法律制度体系不够完善。从公司法、证券法等法律到股票发行条例、信息披露、退市准则等都应逐步修订完善。二是违法违规成本过低。上市公司通过虚假信息披露获得巨额收益而无需承担太多经济成本,从而严重影响了市场的声誉。
 
  (二)总体改革思路
 
  (1)构建融资和财富管理功能并重的资本市场。中国资本市场的改革要与我国现行的供给侧结构性改革相结合,配合实体经济的调整,加强创新以适应市场需求。不能把资本市场看成是一个简单的融资市场,看作是商业银行借贷、融资的市场化延伸。一个无法为投资者提供合理投资回报、缺乏财富管理功能的资本市场,长期来看会严重损害其融资功能的效率。这一理念如果无法形成,就无法深刻理解资本市场在现代金融体系的核心价值,变革就会找不到正确方向(吴晓求,2019b)。
 
  (2)提升资产定价效率,实现资源优化配置。传统金融依赖商业银行信贷融资,而信贷市场只是现代金融体系中的一部分。资本市场的发展要求以市场为风险定价的基础,为不同资金供给者和需求者提供融资工具选择和交易对手匹配,进而完成金融资源的市场化配置。在这一过程中,价格是一切市场行为的基础。当市场丧失了价格发现能力的时候,相关活动主体的决策行为就缺乏依据,就会是扭曲、甚至错误的。资本市场改革的一个重要内容就是围绕提升资产定价效率,完善包括推动一级市场定价的市场化程度、改善上市公司信息披露质量、优化投资者结构在内的各项制度设计,其中,最重要的是总结科创板注册制的经验,全面推行股票发行的注册制改革。
 
  (3)完善资本市场制度建设,提升上市公司质量。上市公司是市场价值的创造者。上市公司质量的提升既要依靠自身经营管理能力的提升和内部治理结构的完善,也离不开资本市场制度体系的完善。要进一步加快发行制度改革,完善退市机制设计,确保市场优胜劣汰的竞争法则,优化资源配置效率。逐步引导建立多元化的分析师评价体系,建立上市公司多元化评价体系,完善上市公司内部治理体系和外部监督机制,切实提升上市公司整体质量。
 
  (4)明确监管目标,创新监管模式。一国金融监管的框架取决于该国金融市场风险的来源和特征,资本市场的风险主要是由信息不透明带来的,因此,信息披露和市场透明度监管是资本市场监管的核心。监管部门需要对信息披露的内容、方式以及信息披露违规后的处罚措施做出具有可操作性的制度规定,并确保其公正执行。同时,借助大数据、机器学习等新型手段,建立资本市场综合信息监管平台,实现智能化市场监管防控(周小川,2018)。
 
  四、进一步扩大金融对外开放,推动人民币国际化
 
  (一)存在的主要问题
 
  (1)人民币汇率形成机制不够完善,人民币尚未实现完全可自由交易。金融对外开放需要完善人民币汇率形成机制。人民币汇率机制改革的市场化方向没有变,在操作层面上秉持的逻辑是谨慎的、探索性的试错方法。目前人民币的汇率,离完全浮动的汇率制度仍有一段距离。在没有达成浮动汇率的情况下,人民币仍无法实现完全可兑换性,人民币的跨境流动将会受限,这会降低中国金融开放的成效,也会影响人民币的国际使用。汇率机制不完善的情况下进行金融开放,监管部门会常常陷入国内均衡和外部均衡取舍的两难境地,也不利于形成一致稳定的市场预期。
 
  (2)人民币的双向流动机制还不通畅,境外资本投资比例过低。人民币的资本流动包括境外人民币对内投资和境内人民币对外投资,目前来看,两个方面的流动都存在诸多限制。出于审慎监管的需要,人民币的对外投资需要多部门严格审批。在“一带一路”倡议的框架内,中国已经在逐渐完善人民币对外投资的途径机制,中国对外投资规模也在逐年提高。但是境外资本投资国内资本市场的比例仍处于较低水平,2019年中国资本市场上的外资占比只有3%。若境外机构持有的人民币没有稳定的资产池进行保值增值,将会抑制其他国家和地区使用人民币的意愿。
 
  (3)国际货币竞争加剧,需要较长时间形成人民币网络效应。世界经济增长正在趋缓,中美关系从合作走向竞争,国际环境严峻而复杂。美元作为主要国际货币,给美国带来了巨大铸币收益,人民币国际化将触动美国的核心利益。金融的对外开放和人民币的国际化,削弱了以美元为代表的主要国际货币的影响力,使得国际货币竞争更加激烈,人民币国际化面对巨大竞争压力。同时,货币的使用具有路径依赖性,一旦形成货币支付习惯,除非有重大的利益变化,否则很难更改和替代。2015年人民币汇率形成机制改革以来,美元走强,持有人民币的红利大大缩小,无论贸易还是金融计价结算,使用人民币的动机有所减弱。只要人民币未迈过网络效益门槛,受到规模小、交易成本高的约束,人民币国际化就缺乏竞争优势。
 
  (4)与金融对外开放相适应的法律体系与法治水平尚待完善,市场透明度、契约精神亟待提升。目前,国际上已有包括国际清算银行支付结算体系委员会和国际证监会组织联合发布的《金融市场基础设施原

 

 

  
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